方正微电子怎么样（微信营销三方【方正海外&零售】微盟集团：微信龙头第三方服务提供商，把握小程序红利，掘金中小企业营销服务市场）

 摘要 

基于社交媒体的营销服务市场进入指数级增长阶段。腾讯作为国内的互联网巨头，目前收入主要来自游戏，营销广告收入仍有巨大增长空间。腾讯从2015年开始发力营销业务，通过朋友圈广告、小程序等工具逐步进入营销领域。根据艾瑞预测，腾讯在中小企业市场营销中的份额将从2017年的5.3%提升到2020年的27.6%，对应市场规模将从2017年的55亿元增加至486亿元，未来三年市场容量将接近翻9倍。 

腾讯生态中的软件服务提供商的集中度明显提升，2015年/2017年CR5分别为25%/43%，行业马太效应明显。微盟集团是腾讯的首批服务提供商，2015年公司获得腾讯投资，2017年在腾讯营销服务市场中的市占率提升至17%。公司在技术研发上持续投入，未来市占率仍有提升空间，将充分享受腾讯营销市场的增长红利，保持指数增长的态势。

公司目前两大业务分别为SaaS服务，精准营销服务。截止2019年初，公司付费商户数量约6万家，付费广告主近2万家。SaaS服务未来三年将保持30-50%左右的增速，且随着商户类型不断丰富，大中型企业客户占比有所增加，SaaS服务的ARPU值将仍有提升空间。精准营销服务方面，公司报表中确认的为净收入，若按全额法计算公司接管的客户营销投入为“毛收入”，毛收入未来三年有望保持翻倍增速。净收入和毛收入的比值即为腾讯为营销服务提供商提供的返点率，公司返点率目前在20%，预计长期将稳定在25%的均衡水平。

公司利润率将进入快速提升空间。SaaS服务企业普遍采用预收模式，服务款一次收取后分摊在多期确认收入，而费用在当期确认。因此公司现金流状况良好，但前期利润表的亏损率较高。随着预收款逐期确认，销售费率将会明显降低。2015-2017年公司的经营利润率分别为-78%、-45%、-1%，预计公司将在2019年扭亏。成熟情况下营销类企业的利润率将达到5%以上水平。我们看好社交电商、社交营销市场的发展态势，看好龙头服务商的竞争力，建议密切关注行业的和微盟的后续发展动态。

风险提示：阿里等竞争对手的开发新型营销工具，导致腾讯的精准营销市场规模增速低于预期；行业竞争白热化，腾讯系的其他第三方服务提供商快速发展，导致微盟市占率下降；腾讯下调对公司的广告返佣比例，导致营销业务毛利率下降。

1、公司概况：发展历程和股权结构

1.1 发展历程

微盟是一家面向中小企业客户的微信第三方服务提供商，主要基于微信提供开发、运营、培训、推广一体化解决方案。公司创立于2013年，也是微信最大的第三方服务合作伙伴，已经围绕着十多个行业的客户需求提供解决方案，产品包括商业云、营销云、销售云。公司在过去六年的发展中主要经历三大阶段：

（1）2013-2015年，抓住微商爆发的红利，上线“旺铺、萌店、SDP”三大工具。

（2）2015-2017年，获得腾讯投资，开始发力精准营销业务。

（3）2017-2019年，受益微信小程序业务快速增长，港交所上市

1.1.1 2013-2015年，抓住微商红利上线旺铺、V店、SDP三大产品

2013年4月，公司前身微盟企业在上海成立，2014年成为微信公众号的首批合作伙伴之一，主要针对微信公众账号开发工具。2014年公司发布了第一款面向微商的工具“微信小店”并随后优化升级为“旺铺”。2014年公司期间拓展了700+家企业客户，团队拓展至200人。公司敏锐地围绕微商的爆发，开发了两大工具：（1）2014年7月上线面向企业的“社会化分销平台SDP”，（2）2015年初上线面向个人商户的开店工具“V店”，2015年8月更名为“萌店”。截至2015年8月服务商户的开店总数突破1000万，入驻品牌商家超过1万家，代理商超过1000家，2015年微盟服务企业GMV超20亿元。

2015年前后国内的跨境海淘发展迅猛，微盟围绕海淘商家的需求，在“旺铺”中增加了“一键导入”功能，商家可以将其他平台的商品一键搬运至旺铺。公司在2015年末重新改组事业建构，调整后设立 “软件、萌店、国际电商”三大事业部。

在2016年前，公司完成A-C轮融资，融资总额6.8亿人民币：

Ø 2014年7月获得3000万元A轮融资，资方为上海报业825基金与华映资本。

Ø 2015年4月完成了1.5亿元B轮融资，领投方为金字火腿。

Ø 2015年11月完成5亿元C轮融资，领投方为海航集团。

公司将募集资金用于三大产品（旺铺、SDP、萌店）的推广上，着重增加了一线城市的销售团队力量，扩大了培训、运营、产品研发团队，并扩大了代理商团队。

1.1.2 2015-2017年，开展广告营销业务，试水本地生活服务领域

2015年腾讯开始发力营销业务，公司在2015年获得腾讯投资，成为腾讯的首批营销服务提供商，伴随腾讯进入社交营销领域，上线了社交广告投放平台“盟聚”，并添设广告事业部。盟聚整合了1000余家代理商，为商家提供腾讯体系的流量分发服务，分发平台包括微信朋友圈、微信公众号、QQ、QQ空间。同时，公司从商品零售拓展到本地生活服务领域。2016年2月，餐饮O2O平台“智慧餐厅”上线，为餐饮企业提供包含订餐、等位、点菜、支付、营销、会员管理系统在内的一站式服务。2016年9月，公司发布微盟APP，为商户提供了智能客服、工作台、消息管理等更全面的功能，帮助企业客户实现移动办公。

1.1.3 2017-2019年，把握微信小程序红利，业务快速放量

2017年1月，微信小程序正式上线，并随后开放了转发功能，后续向第三方开放了插件功能。截至2018年6月，小程序C端用户达到2.8亿，成为大量中小企业的运营推广工具。目前国内企业采用的移动端推广工具主要有微信订阅号、H5、独立APP、小程序等，独立APP更加适用于高频场景，人力和财力投入较大；而微信订阅号和H5主要支持图文为主的内容分发。小程序则具备独特的功能优势，能够利用腾讯社交流量低成本获客，同时又较为简单，节约了中小企业营销所需的人力物力，此外也能满足中小企业运营所需的基本功能，尤其适合在低频、长尾的场景中应用。

微盟抓住小程序的流量红利，开发SaaS等服务工具，并且在2017年10月上线PaaS“微盟云平台”，支持第三方软件开发商在平台上创建应用程序，和微盟共同为商户服务，飞轮效应凸显。截止2018上半年，微盟与其400个合作开发商累积为客户开发了600多个应用程序，其服务的商户也拓展到很多的行业，包括电商、餐饮、酒店、旅游、婚庆等本地服务生活类商家。

2018上半年，公司完成D轮融资（其中D1轮10亿元人民币、D2轮2亿美元），领投方均为上海自贸区基金等。

1.2 核心高管及股权结构

2019年1月15日公司在港交所上市，以2.80港元/股价格发售3.02亿股，其中90%为国际配售，10%为香港公开发售。IPO基石投资者包括国海内外知名投资机构：上海双创基金、丙晟科技（万达、腾讯分别持股该基金51%、49%股权）和汇付天下（01806.HK）共计认购1.17亿股，占发行后总股本比重为5.84%，此外基石投资者包括正睦（国家队基金“国和投资”控股）、新加坡政府主权基金GIC、凯欣资本Crescent、SIG、UOB等，发行完成后总股本增至20.1亿股。

IPO完成后公司三名联合创始人孙涛勇、方桐舒、游凤椿分别持有公司15.97%、1.10%、3.53%股份。公司创始人和核心高管在互联网行业的研发技术、运营销售等方面有深厚的积累，部分高管曾在阿里、英特尔、百度、通用电气、百联等大型知名企业担任要职。

2、主营业务介绍及财务分析

1.1 SaaS、精准营销两大收入，付费用户超5万

目前微盟主要客户为中小企业，收入主要分为两项。2017年SaaS服务、精准营销服务的收入分别为2.6亿元、2.7亿元。

（1）SaaS服务：公司和SaaS客户签订多年期合约，款项一次性收入，但是收入分摊至合约期的多个年份一次确认，在资产负债表中记为合约负债。但SaaS服务产生的费用均在当期确认，因此SaaS服务公司现金流状况较好，而利润表扭亏需要一定周期。SaaS服务的ARPU（单客价值）较为稳定，2015年至今ARPU在5000元左右。

（2）精准营销：相当于广告代理业务。公司基于“净额法”确认营销收入，而和客户交付给公司的广告总投入为“毛收入”。根据2016年至今的统计数据，单活跃广告主平均毛收入约为5.2万元/年。

精准营销业务的收入增速更快，主要原因为采买广告的商户数量增加。得益于两项产品的交叉销售，广告客户中一半来自SaaS服务用户。公司在研发上持续投入，保持行业内领先的产品迭代升级能力。其SaaS客户续约情况、广告主复投率良好。2017年SaaS客户流失率降低到19%，复投率提升到51%，广告主数量增长至1.7万（YoY +450%）。

2.1.1 SaaS服务业务：商户类型不断丰富，付费商户保持高增长

公司当前最重要的产品商业云、营销云、销售云三大类型：

Ø 商业云：建立基础的数字营销工具。

Ø 营销云：提供锁定受众、广告制作、预算分配等服务。

Ø 销售云：帮助客户拉新并提高销售业绩。

2017年10月，微盟开发了PaaS平台（微盟云平台），第三方开发商可以基于微盟云平台为商户提供SaaS等解决方案。截止2018上半年，微盟与其400个合作开发商累积开发了600多个应用程序。

公司是腾讯生态中嵌入程度最高的服务企业，围绕着腾讯、客户、第三方开放者的需求不断开发新的解决方案。目前几大解决方案：

（1）电商零售：微商城、智慧零售；

（2）餐饮酒旅：餐厅、酒店、旅游、外卖；

（3）本地生活：客来店、智慧酒店、智慧休闲等；

2.1.2 精准营销：付费广告主快速增长，销售团队不断壮大

精准营销收入的确认方法：根据港交所的收入确认原则，公司的精准营销收入为净值，实际上向客户收取总金额为“毛收入”。收入和毛收入的比值为“返点率”，即腾讯为公司提供的返佣比例。

返点率：2017-2018Q1，腾讯对公司的返点率基本保持在20-30%之间。2017年精准营销毛收入/收入分别为9.3亿元/2.7亿元，返点率大约20%。我们预计未来腾讯对公司的返点率仍将保持在25%左右水平，较高的返佣率一方面和腾讯自身发展战略有关，一方面和公司的竞争实力有关。目前腾讯收入主要来自游戏，其流量的广告价值仍有巨大的变现空间，因此腾讯对其生态体系内的营销类服务提供商给予较高的返点力度。此外，微盟作为腾讯的首批精准营销服务提供商市占率始终维持首位，在2015年得到腾讯投资，预计未来返点率也会有稳定甚至仍有提升空间。

销售渠道：包括直销、分销两类。销售团队是公司重要部门，截止2018年3月，公司销售员工总数为981人，在员工总数中的占比为58%。此外微盟发展了壮大的分销商团队，分销团队同样具备良好的专业服务素养，并且通过良好的机制保持了分销团队的积极性。2018Q1分销产生的毛收入占比为32%。

2.2 成本分析：SaaS毛利率较高，毛利率下降和收入结构变化有关

SaaS服务毛利率要高于精准营销：2018Q1毛利率分别约为84%、51%。由于公司精准营销收入的占比快速提升，整体毛利率有所下降。分业务来看：

Ø SaaS服务成本：主要来自产品的研发和升级，和公司的研发团队人数基本成正相关。目前研发团队在200人左右，未来公司将加大研发团队的规模，预计SaaS业务的毛利率仍将保持在80%以上水平。

Ø 精准营销的成本：主要是向腾讯采买广告的成本，毛利率基本上和腾讯的返点率相关。行业的返点率在25%左右，公司作为龙头服务商，返点率略高于行业。

精准营销业务的“毛利润/毛收入”大约在7%-15%水平。广告主平均投入约为5万元/年，而微盟从每个广告主赚取的毛利润约为5500元，剩余部分基本归属于腾讯。考虑公司优质的服务能力，以及和腾讯长期和合作关系，这一分润比率将保持在较为稳定的水平。

2.3 费用分析：主要来自人工费用、推广商户相关开支

公司最大的开支是销售费用，随着收入增长，销售费率快速降低。根据招股说明书信息，2018Q1销售费用为8400万（2017Q1为6200万），而收入同比增长106%，单季度销售费率从去年同期78%降低至52%，经营利润率从去年同期-4%提升至9%。

销售费用构成：是指获取新付费客户产生的相关开支，公司销售方式分为直销、分销。2017年直销开支、分销开支分别为1.4亿元、1.1亿元，费率分别为26%、21%，分别较2016年降低了18pcts、25pcts。

销售费率降低和收入确认准则有关： SaaS服务产生的收入按照合约期进行多期分摊，而其产生的销售收入都在当期进入费用，因此SaaS服务类公司的早期的费率较高，而后续年份的费率将明显收窄。

微盟业务客户区域分散，并且服务需求高度个性化、服务周期较长，因此公司发展了庞大的分销商团队，在保持公司架构较为精简的同时，借助第三方代理商的力量快速拓展付费客户。

（1）直销：公司目前在10个城市建立了销售团队（上海、北京、杭州、广州、深圳、成都、苏州、武汉、长沙）。截至2018Q1公司直销员工998人。2018Q1单季度的直销员工费用为4010万，初步测算销售员工的平均年薪约为17-20万元。

（2）分销。截止2018Q1分销商总数达到819个（即渠道合作伙伴）。2017年的分销开支为1.1亿元，对应2017年向每个分销商支付的薪酬为14.6万元。分销商普遍具备丰富的行业经验，具备良好的产品理解、推广和客户维护能力。其薪酬基本根据创造的毛收入按照一定比例进行激励。

3、行业分析：基于微信的中小企业服务和营销市场

3.1 社交电商GMV近万亿，电商行业的渗透率将快速提升

根据中商产业研究院的预测，2018年中国的社交电商交易规模约为9700亿人民币（2017年为6099亿人民币）。而2018年中国电商行业GMV总额约37万亿人民币，社交电商在其中的渗透率仅为2.6%。商品交易领域主要还是由阿里、京东、唯品会等综合电商垄断。

2017年以来，社交巨头腾讯在商品交易领域的布局不断深化。腾讯当前的主要收入来自游戏，其社交流量还可以通过精准营销的模式进行变现。腾讯从2015年开始发展精准营销业务，包括在朋友圈投放广告。近年来也发布了重磅新产品，通过微信小程序，以及生态下的电商拼多多等盘活社交流量的价值。同时抖音、美图等社交媒体也开始探索流量变现的新路径，纷纷进入商品零售领域，预计社交电商的渗透率将会大幅度提升。

3.2 云端商业及营销及服务市场（SaaS服务）

根据Frost&Sullivan数据，2017年国内公有云服务市场总规模为266亿元，未来5年CAGR≈45%。其中针对“商业营销”的云服务规模为62亿元（面向中小企业、大型企业的规模分别为45、17亿元）。如果以中小企业云营销市场为分母，微盟2017年市占率5.8%排名第一，市占率第二名的服务商2017年收入为1.47亿元。

3.3 腾讯加快渗透中小企业的精准营销服务市场

2017年我国中小企业精准营销服务市场规模达到1090亿元人民币，Frost&Sullivan预计未来5年CAGR≈25%。而2017年腾讯系企业的市场规模仅为55亿元，市占率仅为5%。

腾讯系的精准营销服务企业开始呈现马太效应，龙头企业市占率有所提升。2016年、2017年CR5分别为24.7%、42.7%，其中微盟在2016、2017年的市占率分别为11.2%、17%，是其中的第一大营销服务提供商。

4、投资总结和盈利预测

4.1 腾讯战略布局营销市场，社交广告市场保持指数级增速

基于社交媒体的营销服务市场进入指数级增长阶段。腾讯作为国内的互联网巨头，目前收入主要来自游戏，营销广告收入仍有巨大增长空间。腾讯从2015年开始发力营销业务，通过朋友圈广告、小程序等工具逐步进入营销领域。根据艾瑞预测，腾讯在中小企业市场营销中的份额将从2017年的5.3%提升到2020年的27.6%，对应市场规模将从2017年的55亿元增加至486亿元，未来三年市场容量将接近翻9倍。

4.2 腾讯系的服务提供商集中度明显提升，微盟是龙头服务提供商

腾讯生态中的服务提供商集中度明显提升：2015年/2017年CR5分别为24.7%、42.7%，证明精准营销行业有明显马太效应。其中微盟2017年的市占率为17%，是腾讯生态中的龙头服务提供商。公司从2013年成立以来与腾讯保持密切合作关系，同时腾讯亦是公司的战略投资者。未来公司的市占率仍有提升空间，将充分享受腾讯营销市场的增长红利，精准营销收入将保持指数增长的态势。

4.3 规模效应呈现，利润率亦将快速提升

我们预计公司的SaaS服务业务规模在未来三年将保持30%-40%的增速，和付费商户的增长基本保持一定比例，SaaS服务的毛利率稳定在80%以上。预测公司的精准营销业务的规模将保持高增速，在腾讯系中的市场规模大概率将得到保持甚至提升。精准营销行业的企业，进入成熟阶段后净利率在成熟阶段在5%以上。

SaaS服务类企业普遍采用预收模式，即款项一次结清后收入分期确认，但是销售费用在当期一次确认。因此公司账面现金丰富，但亏损率较高。随着预收款项逐年确认，销售费率将明显收窄，预计公司将在2019年实现扭亏，利润率逐季度提升。我们看好国内社交电商、社交营销的巨大发展空间，同时看好微盟的行业领军地位。建议投资者重点关注公司和行业的发展趋势。

5、风险提示

阿里等竞争对手的开发新型营销工具，导致腾讯的精准营销市场规模增速低于预期；行业竞争白热化，腾讯系的其他第三方服务提供商快速发展，导致微盟市占率下降；腾讯下调对公司的广告返佣比例，导致营销业务毛利率下降。

文章来源

本报告摘自2019年2月27日发布的《微盟集团：微信龙头第三方服务提供商，把握小程序红利，掘金中小企业营销服务市场》

倪华    执业证书编号：S1220517070003

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